Gestion de patrimoine

La convergence de facteurs structurels et sociologiques fait entrer l’économie dans une période d’inflation persistante, à l’instar des années 1970. La décarbonisation et la modification de notre rapport au travail affaiblissent l’offre et favorisent l’inflation : un authentique challenge pour les banques centrales. La résilience de l’inflation et le retour induit du cycle économique créent des opportunités multiples pour l’investisseur actif. Ne craignons pas l’inflation ! Par Frédéric Leroux – Responsable Équipe Cross Asset, Gérant chez Carmignac

L’attente d’un retour durable de l’inflation autour de 2,5% est une douce utopie

La baisse de l’inflation aux États-Unis depuis juin dernier a donné des ailes aux marchés d’actions ces derniers mois. Les anticipations d’inflation telles que l’on peut les déduire du prix des obligations indexées sous-tendent un retour vers une hausse des prix proche de 2,5% dès le mois de juin puis une stabilisation près de ce niveau au cours des années suivantes. Cette perspective est celle d’un retour durable aux marchés de la décennie 2010, où les rendements nets de l’inflation étaient largement favorables aux actifs financiers et immobiliers et facilement captables par les gestions passives. Nous ne croyons pas à ce scénario de retour durable de l’inflation sur de bas niveaux. Nous pensons au contraire que l’inflation est  » partie pour rester « . Les évidences s’accumulent pour indiquer que les économies développées entrent dans une phase inflationniste du cycle économique de long terme pendant laquelle l’offre ne parvient pas toujours à suivre la demande. La succession rapide de périodes de croissance inflationniste, poussées par les forces structurelles, et de ralentissements désinflationnistes, orchestrés par les banques centrales, y recrée la cyclicité conjoncturelle, défavorable à la gestion passive et nécessitant de se réintéresser aux thématiques ayant souffert de la disparition du cycle.

Nos aspirations avant l’efficacité économique

Au-delà des facteurs structurels d’une démographie moins génératrice d’épargne et d’un commerce mondial moins dynamique, déjà abondamment traités dans nos précédentes notes, l’inflation se nourrit, maintenant et pour les années qui viennent, de deux autres facteurs prégnants et de nature à contraindre l’offre de biens et de services :

• la décarbonisation des économies, qui conduit à une baisse drastique des investissements dans les énergies fossiles (et donc à la baisse structurelle des réserves) et mène à un renchérissement des prix énergétiques ;

• la volonté, postpandémie, de changer de vie, matérialisée par un rapport au travail différent, marqué par l’envie de travailler de chez soi, moins longtemps, voire de changer de métier, souvent pour un poste plus éloigné des grands centres-villes où la pénurie de main-d’œuvre se fait le plus sentir.

Des énergies fossiles pour longtemps majoritaires dans le mix énergétique mondial Si les chiffres diffèrent, le consensus s’entend pour dire que, sur les dix dernières années, plusieurs milliers de milliards de dollars ont été investis en faveur de la transition énergétique mais que dans le même temps la part des énergies fossiles dans le mix de consommation énergétique mondial n’a baissé que d’un peu plus de 1 point pour s’établir à 81%. La combinaison d’une baisse drastique des investissements dans les énergies fossiles et de la stabilité de celles-ci dans le mix énergétique mondial recèle les ingrédients d’une crise énergétique du même ordre que celle qui a contribué à la dernière grande période inflationniste, de 1965 à 1980, alimentée par le choc pétrolier de 1973. L’OPEP considère – sans surprise – qu’il faudrait investir 1 500 milliards de dollars dans le développement des énergies fossiles chaque année jusqu’en 2045 contre 1 000 milliards aujourd’hui pour garantir la sécurité énergétique. La vérité est probablement quelque part entre ces deux chiffres mais ne laissons pas l’arbre de la guerre en Ukraine nous cacher la forêt du déficit énergétique structurel que nous creusons avec la foi sincère du charbonnier, alors que la production russe de pétrole n’a baissé que de 2% par rapport à son niveau avant l’invasion de l’Ukraine.

Mais où est passée la main-d’œuvre ?

Simultanément, la modification profonde du rapport au travail qui conduit à moins d’heures travaillées, à moins de travailleurs et à une mobilité très forte de la main-d’œuvre, donc à une déperdition de productivité, risque fort de conduire aussi à un défaut d’offre durable. Partout dans le monde occidental, le rapport entre offres d’emplois et main-d’œuvre disponible est proche de plus hauts historiques : les entreprises ne parviennent pas à recruter pour faire face dans de bonnes conditions à la demande qui leur est adressée. Il est donc normal que des augmentations de salaire emblématiques commencent à voir le jour. À titre d’exemple, ces dernières semaines, Inditex (propriétaire notamment de Zara) a annoncé plus de 20% de hausse salariale en Espagne pendant que son concurrent japonais Uniqlo avait procédé à des augmentations de 20% à 40% au Japon.

Le consensus ne croit pas à un long combat contre l’inflation

Le manque de main-d’œuvre et le prix de l’énergie sont aujourd’hui, avec la hausse des taux d’intérêt, les raisons qui expliquent le mieux le ralentissement économique. Le ralentissement lié à une offre défaillante est inflationniste. Le maniement de l’arme monétaire en est rendu plus compliqué. À cet égard, il est intéressant de noter que la série de hausses des taux directeurs décidée par la Réserve fédérale, d’une ampleur et d’une vitesse jamais vues auparavant (475 points de base en dix mois), est à ce jour accompagnée par un taux de chômage américain au plus bas depuis 1969. La bataille contre l’inflation actuelle sera bien sûr gagnée à court terme par quelques hausses de taux supplémentaires. Elles déclencheront probablement la récession nécessaire au reflux plus marqué des prix, en affaiblissant la consommation, sans régler le déficit d’offre. Mais les aspirations socio-économiques actuelles laissent entrevoir une succession de poussées inflationnistes qui annoncent une longue lutte contre l’inflation à laquelle le consensus ne semble pas croire. La moindre disponibilité de la main-d’œuvre et le renchérissement des prix énergétiques qui résultent de ces aspirations ne trouveront dans les politiques monétaires et budgétaires qu’une résistance sporadique, tant le seuil d’acceptation de la douleur dans les pays économiquement avancés s’est abaissé. Les récessions organisées par les politiques économiques et monétaires pour réduire l’inflation seront donc brèves et peu profondes. L’inflation tombera mais se relèvera chaque fois. La résilience est de son côté.

Ne craignons pas l’inflation ; les opportunités qu’elle crée sont si nombreuses !

L’aptitude démontrée de notre gestion obligataire à tirer parti des rendements des dettes publiques et privées dans un environnement de taux plus élevés, à détecter dans l’univers émergent les situations asymétriques ou à gérer l’exposition globale aux taux d’intérêt positivement comme négativement est un atout majeur dans le contexte économique décrit. Sur les marchés d’actions, la faiblesse attendue des taux réels devrait offrir un soutien aux marchés d’actions. Cette perspective justifie une exposition notable à l’or. Quant à la Chine, l’absence d’inflation à ce stade lui confère un statut très diversifiant.

Contactez nos experts

La rentabilité responsable souffre malheureusement de beaucoup de préjugés. « On peut s’enrichir sans rien faire en achetant des appartements et en les louant très chers » ou « Les propriétaires exploitent les locataires ». Ces idées reçues relèvent d’une vision court-termiste et repose sur une mauvaise adéquation entre deux éléments qui constituent l’investissement locatif : le service rendu et le profit.

Par Mathieu Darras – Co-fondateur Brickmeup

Il existe pourtant une façon éthique d’investir pour arriver à une rentabilité responsable. Nous allons vous donner les clés de ce type de placement.

La quête de la rentabilité à court terme dans l’investissement immobilier locatif 

Nombreuses sont les offres alléchantes proposées par des entreprises spécialisées en investissement locatif. Elles proposent d’aider les particuliers à réaliser un investissement rentable clé en main. Sur le principe, ces offres de services sont intéressantes car elles permettent de simplifier la vie d’investisseurs intéressés par l’immobilier. Mais certaines de ces entreprises exercent une sorte de « surenchère immobilière » qui, à terme, risque de « boucher » le marché immobilier.

Comment influer sur sa rentabilité ?

Les deux paramètres qui impactent directement la rentabilité d’un investissement en immobilier locatif sont l’augmentation de la valeur du bien et le montant des loyers collectés.

Pour augmenter la valeur du bien, il faut la créer. Pour cela vous pouvez :

• Optimiser les espaces
• Améliorer l’habitat
• Cibler une zone, objet d’une politique de revitalisation.

Si on suit le principe de rentabilité responsable, il est possible d’investir de façon rentable mais aussi plus éthique vis-à-vis de l’environnement et de la société. Mais comment, dans ce cas, augmenter la valeur du bien et agir sur le paramètre des loyers de façon responsable ?

Augmenter la valeur du bien de manière responsable

Le meilleur moyen de créer de la valeur, c’est de faire de travaux en optimisant les espaces ou en rénovant les biens.

En revanche, vous avez deux façons de faire les travaux : soit vous réduisez au maximum les coûts liés à la rénovation du bien en utilisant des matériaux de qualité médiocre, soit vous êtes plus attentif à la qualité en pensant au confort de vos futurs locataires et à la durabilité.

La deuxième solution est de loin la meilleure et la plus responsable. Vous pourrez revendre plus facilement votre bien et réduirez les tentatives de négociation du prix. Vous avez alors trois gagnants : le locataire, vous le propriétaire et le futur acquéreur.

D’un point de vue environnemental, faire des travaux d’isolation thermique et phonique permet de réaliser des économies d’énergie. Les charges de fonctionnement pour le locataire sont aussi réduites ce qui favorisera son maintien dans le logement.

L’impact de la rentabilité responsable est indirect mais se mesure à long terme :

• Moins de coûts de maintenance ou de réparation,
• Moins de vacance locative,
• Plus de bien être pour le locataire
• Meilleure valorisation à la revente.

Agir sur le paramètre loyer de façon responsable

Pour fixer votre loyer, il faut avoir en tête deux éléments fondamentaux : Vous positionnez votre bien sur un marché concurrentiel et la valeur du loyer doit vous permettre sélectionner les meilleurs candidats.

Un trop grand nombre d’investisseurs n’ont qu’un seul objectif : la rentabilité à court-terme. Ils omettent d’intégrer que leur locataire n’a peut-être pas d’autre alternative de logement que le vôtre. Dans ce cas, lui proposer un bien avec un loyer élevé ou mal aménagé risque d’influer sur son état esprit. Il sera moins enclin à l’entretenir comme il se devrait et voudra quitter le logement dès que possible. Quant aux risques d’impayés…

Dans un bien de qualité, au contraire, avec un loyer qui correspond au marché il sera plus enclin à rester quelques années. N’oubliez jamais qu’un locataire heureux est un locataire rentable !

Réaliser un investissement responsable sans devoir renoncer à une bonne rentabilité c’est tout à fait possible. Ce type de placements éthiques suit le principe de l’ISR, l’Investissement Socialement Responsable, fortement encouragé par les pouvoirs publics. Cette tendance est en pleine évolution et vise à assainir le marché immobilier de demain.

Les entreprises familiales surperforment-elles les autres sociétés ? Si oui, pourquoi ? Quelle structure présente la meilleure rentabilité en termes d’ouverture du capital ou de génération dirigeante ? Où trouve-t-on les groupes familiaux les plus performants ? Autant de questions qui peuvent se poser au moment d’investir dans une société dirigée et/ou détenue par une même famille. 1- Les entreprises familiales superforment-elles les autres société ?

Selon la base de données Carmignac Family 500, un investissement réalisé en janvier 2004 dans une société familiale aurait pratiquement triplé 18 ans plus tard, à un taux de croissance annuel moyen de 10,2%. Le même investissement dans une entreprises non familiale aurait été multiplié par 2,5 à un taux de croissance annuel moyen de 7,9%.

Parmi les raisons expliquant la surperformance de groupes dirigés par une même famille figurent notamment :

• un levier financier plus faible. Le ratio dette nette sur Ebitda montre que les liquidités sont supérieures aux dettes pour les entreprises familiales (-0,07) alors qu’il s’élève à 0,9 (soit environ une année de remboursement) pour les sociétés non familiales ;

• une meilleure rentabilité. Le taux de rentabilité des capitaux propres (« Return on Equity » ou ROE) était en octobre 2022 de 15,1% pour les sociétés familiales et leur rentabilité des capitaux investis (« Return on invested capital » ou ROIC) s’élevait à 10%. Au même moment, le ROE des entreprises non familiales était de 13% et leur ROIC, de 8,4%. Cela démontre une meilleure gestion des groupes familiaux par leurs dirigeants ;

• une stratégie à long terme combinée à une plus forte aversion au risque. Cherchant à faire croître leurs profits et à stabiliser la génération de bénéfices de leur société, les dirigeants d’entreprises familiales développent une vision à long terme. À cela s’ajoute une plus grande aversion au risque et une très forte implication des fondateurs alors qu’une dimension patrimoniale existe avec la volonté de transmettre la société aux générations suivantes.

2- Quelles génération dirigeantes privilégier ? L’adage selon lequel « la première génération construit, la deuxième développe et la troisième dilapide l’héritage familial » se vérifie-t-il ?  En comparant l’évolution des actions de différentes sociétés familiales sur une même période (janvier 2004-octobre 2022), le rendement des titres observés recule à mesure qu’augmente la génération aux commandes. Ainsi, l’action des sociétés dirigées par la première génération affiche un rendement pratiquement deux fois plus élevé que celui des titres d’entreprises aux mains de la cinquième génération après dix-huit ans. Cette différence s’explique notamment par les importants réinvestissements nécessaires pour adapter et développer l’activité de la société à mesure que vieillit l’entreprise. En outre, les dirigeants de groupes familiaux multigénérationnels prêtent une grande attention au ratio rendement/risque en matière d’investissement. Cela les contraint à réfléchir régulièrement à la meilleure façon d’utiliser leur capital sur le long terme pour répondre aux besoins essentiels de leur entreprise – le « capital patient » –, ce qui peut peser sur le rendement de l’entreprise. 3- Quelle est la part d’actionnariat la plus efficaces ?

En raison d’un meilleur alignement d’intérêts entre les actionnaires et les dirigeants, les actions des entreprises détenues à plus de 50% par la même famille affichent une croissance de leur rendement bien plus élevée que les autres entre janvier 2004 et octobre 2022.

Les entreprises majoritairement détenues par les fondateurs ou une seule et même famille subissent également beaucoup moins les exigences des actionnaires minoritaires dont les intérêts peuvent diverger de ceux des dirigeants et/ou ne pas toujours correspondre au développement de l’entreprise sur le long terme.

4- Où se trouvent les entreprises familiales qui surperforment le plus les autres en bourse ? À la faveur d’une meilleure gouvernance que dans les marchés émergents, les entreprises familiales implantées dans des pays développés surperforment davantage les groupes non familiaux en Bourse. Or la qualité de la gouvernance des entreprises est une notion de plus en plus importante pour les investisseurs. En outre, les marchés émergents ont tendance à être plus volatils et à présenter une dispersion plus forte des rendements, due principalement à une prime de risque plus élevée. 5- Quelle taille d’entreprise familiale présente le meilleur rendement ?

La base de données Carmignac Family 500 montre qu’un investissement réalisé en janvier 2004 dans une entreprise familiale affichant une capitalisation boursière de plus de 50 milliards de dollars aurait été multiplié par 4,5 à fin octobre 2022. Le même investissement dans une entreprise valorisée entre 10 milliards et 50 milliards aurait été multiplié par 2,8, contre un multiple de 3,4 pour les sociétés d’une capitalisation boursière comprise entre 2 milliards et 10 milliards de dollars et un multiple de 3,1 pour les entreprises de moins de 2 milliards.

Les très grosses entreprises sont souvent plus matures. Pour cette raison, elles parviennent à dégager des rendements moins volatils, y compris en période de crise. Elles disposent aussi de ressources financières plus importantes avec une meilleure stabilité en matière de profitabilité et de rentabilité. Les petites capitalisations boursières sont plus vulnérables aux chocs de marché et peuvent négocier moins facilement les taux d’intérêt auxquels elles empruntent de l’argent, ce qui augmente le coût de leur effet de levier pour croître.

Par ailleurs, si les sociétés de petite taille font preuve de davantage de dynamisme et présentent un potentiel de croissance plus élevé, nous constatons une plus grande stabilité de la progression de l’activité des grosses entreprises. Ces dernières comptent également davantage de leaders sectoriels.

Attention cependant à ne pas tirer de conclusion trop hâtive. Une entreprise familiale, de très grosse taille, implantée dans un pays développé, détenue majoritairement par ses fondateurs et dirigée par la première génération n’est pas nécessairement synonyme d’investissement fructueux.

La réalité peut être nettement plus complexe et beaucoup d’autres points sont à prendre en compte (gouvernance, secteur, situation propre de chaque entreprise…). D’autres analyses et des rencontres avec la direction de l’entreprise sont également nécessaires, tout comme l’est la prise en compte des cycles de marché pour s’adapter à la conjoncture économique.

Pour ces raisons, il peut être préférable de confier ses économies à des experts, capables d’étudier et de suivre régulièrement ce type d’entreprises qui méritent que l’on s’y intéresse.

Sources : Carmignac, base de données Carmignac Family 500, Octobre 2022