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La surprise persistante des marchés face à la résilience de l’inflation et la prise en compte trop partielle des facteurs sous-jacents à la hausse des prix de long terme sont les marchepieds d’une tendance durable. Dans ce contexte, la gestion obligataire active reste assurément une composante majeure d’une gestion diversifiée.
Par Frédéric Leroux – Responsable Équipe Cross Asset, Gérant
Le retour de l’inflation après plus de 40 ans d’absence sème le trouble sur les marchés. Les acteurs financiers penchés sur la corbeille en 1980 ne sont plus très nombreux derrière leurs écrans aujourd’hui. Se souviendraient-ils d’ailleurs encore de la texture des années qui ont poussé les inflations américaine et européenne jusqu’à 15% ?
Pour les autres qui croient encore que le passé peut les aider à comprendre le présent et ce qui suit, point de salut en dehors des bonnes lectures. Celles-ci permettent de comprendre que les années 1965-1980 sont pleines d’enseignements car elles ont mené à l’inflation par un choc pétrolier qui survint après une longue période très calme sur le front des prix ; la même séquence qu’actuellement.
Il n’est cependant pas certain que les acteurs de la Finance veuillent regarder dès aujourd’hui l’éruption des prix post-Covid comme les prémices d’un authentique cycle inflationniste. Leurs anticipations d’inflation aux États -Unis sont en effet celles d’un retour vers 2,75% mi-2023 puis une stabilisation autour de 3% les années suivantes, à la façon d’une poussée sans lendemain telle qu’on en a connu deux ou trois au cours des quatre dernières décennies.
Pourtant, des facteurs inflationnistes structurels sont à prendre en compte : démographie (moins d’épargnants dans le monde, moins de jeunes Chinois à intégrer à tout prix dans le marché du travail), commerce (reflux du commerce mondial dans le PIB et de sa désinflation compétitive, fin possible de la baisse des prix dans le commerce en ligne), sociologie (préférence pour l’éthique au détriment de l’efficacité immédiate), ou encore transition énergétique.
Ces inversions de tendances lourdes tendront à rendre l’inflation résiliente. Dès lors, quelques hausses de taux directeurs par les banques centrales permettront-elles vraiment de faire disparaître l’inflation ?
La récession nécessaire au reflux des prix n’est pas pour tout de suite
Il est difficile d’imaginer aujourd’hui des décisions semblables à celles de 1980 aux États-Unis où Paul Volcker, président de la Réserve fédérale (Fed), poussa les taux directeurs à 20% alors que l’inflation redescendait vers 10%. La même année, le président Ronald Reagan cassait la spirale prix/salaires en bannissant 11 400 contrôleurs aériens de la fonction publique au motif d’une grève illégale lancée pour obtenir une augmentation de salaire. Il fallut aussi que commençât à porter ses fruits l’immense effort d’investissement du secteur pétrolier américain pour développer, dans la foulée du choc pétrolier de 1973, la production locale.
Dans le même esprit, beaucoup d’acteurs de marchés considèrent que la fin des hostilités en Ukraine mettrait rapidement un terme à la hausse des prix de l’énergie. Mais, sauf à envisager la disparition de Vladimir Poutine, rien ne dit que les anciennes sources d’approvisionnement se réouvriraient rapidement. Quant aux solutions alternatives, elles ne sont pas encore prêtes alors que la baisse des investissements dans les énergies fossiles depuis près de dix ans produit nécessairement un effet inflationniste sur leur coût. L’existence de la crise énergétique malgré une Chine à l’arrêt témoigne de sa profondeur.
Enfin, la sortie de la crise du Covid a été le catalyseur de l’inflation avec une demande boostée par des soutiens budgétaires massifs aux États-Unis et une offre perturbée par l’arrêt des chaînes de production. Durant cette crise, le consommateur américain a pu se constituer une épargne excédentaire équivalant à 12% du PIB américain, de quoi le mettre en position de force dans les négociations salariales avec les employeurs (+7% d’augmentation annuelle moyenne). Lorsque l’inflation va commencer à baisser, la hausse des salaires se réduira plus lentement, produisant des gains de salaires réels qui vont soutenir la croissance et réduire la désinflation.
La récession, nécessaire pour résorber la hausse des prix, n’est donc pas pour tout de suite. Et l’actuel président de la Fed, Jerome Powell, n’a probablement pas fini de surprendre les marchés par son agressivité.
La surprise persistante des marchés face à la résilience de l’inflation, longtemps analysée comme « transitoire », et la prise en compte trop partielle des facteurs sous-jacents à la hausse des prix de long terme sont les marchepieds d’une tendance durable. De plus, la tolérance à la douleur étant ce qu’elle est aujourd’hui, Il y a fort à parier que, dès les premiers reflux de l’inflation sous-jacente, les banquiers centraux se précipiteront pour baisser les taux. Trop tôt.
Quelles conséquences pour nos investissements ?
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L’adage selon lequel « la première génération construit, la deuxième développe et la troisième dilapide l’héritage familial » se vérifie-t-il ? En comparant l’évolution des actions de différentes sociétés familiales sur une même période (janvier 2005-octobre 2022), le rendement des titres observés recule à mesure qu’augmente la génération aux commandes. Ainsi, l’action des sociétés dirigées par la première génération affiche un rendement pratiquement deux fois plus élevé que celui des titres d’entreprises aux mains de la cinquième génération après dix-huit ans. Cette différence s’explique notamment par les importants réinvestissements nécessaires pour adapter et développer l’activité de la société à mesure que vieillit l’entreprise. En outre, les dirigeants de groupes familiaux multigénérationnels prêtent une grande attention au ratio rendement/risque en matière d’investissement. Cela les contraint à réfléchir régulièrement à la meilleure façon d’utiliser leur capital sur le long terme pour répondre aux besoins essentiels de leur entreprise – le « capital patient » –, ce qui peut peser sur le rendement de l’entreprise.
3- Quelle est la part d’actionnariat la plus efficaces ? 
À la faveur d’une meilleure gouvernance que dans les marchés émergents, les entreprises familiales implantées dans des pays développés surperforment davantage les groupes non familiaux en Bourse. Or la qualité de la gouvernance des entreprises est une notion de plus en plus importante pour les investisseurs. En outre, les marchés émergents ont tendance à être plus volatils et à présenter une dispersion plus forte des rendements, due principalement à une prime de risque plus élevée.
5- Quelle taille d’entreprise familiale présente le meilleur rendement ? 
